USDe van Ethena stond lange tijd bekend als een slimme uitvoering van de klassieke basis trade. In eenvoudige termen werkte die op het idee om spotposities long te combineren met shortposities op perpetual futures om inkomsten te halen uit de funding rate, terwijl prijsrisico’s onderling werden gecompenseerd.
De aanpak profiteerde van de historische bias in crypto-markten: traders zijn vaker long, waardoor funding rate doorgaans positief is en shorts premies incasseren. Die constructie maakte USDe aantrekkelijk voor wie stabiliteit wilde met een ingebouwd rendement.
De marktcontext veranderde echter. Sinds October 10 zijn de funding rates op veel momenten niet meer structureel positief, en er is meer kapitaal op zoek naar quasi-risicoloze opbrengsten. Dat heeft de opbrengst van de oude methode omlaag gebracht: de rendementen vielen terug tot niveaus onder die van Amerikaanse staatsobligaties, maar met een veel hoger risico.
De combinatie van lagere funding-driven opbrengsten en toenemende concurrentie maakte een herziening van de reserveallocatie onvermijdelijk.
Indice dei contenuti:
Wat hield de oude strategie in?
De oorspronkelijke Ethena-opzet gebruikte een relatief rechttoe rechtaan delta-neutrale structuur: 50% long spot en 50% short perpetuals, met als doel zowel stabiele waarde te bieden als rendement door funding en staking. In die constructie was het basis trade-concept cruciaal: winst komt niet uit koersveranderingen maar uit de spreiding tussen spot- en futuresprijzen die via funding wordt overgedragen.
Dit werkte toen de marktruilpremies consistent in het voordeel van de strategie waren, maar minder goed wanneer die premies vervaagden of negatief werden.
Wat verandert er in de reservemix?
Ethena heeft een veelkoppige strategie aangekondigd om de reservebasis van USDe te diversifiëren en minder afhankelijk te maken van perpetuals. Belangrijke onderdelen zijn: overgecollateraliseerde institutionele leningen, uitbreiding van RWA buiten alleen t-bills, toepassing van de delta-neutrale aanpak op aandelen- en commodity-perpetuals, en prime lending aan tradingbedrijven. Perpetual futures vormen inmiddels nog maar ~11% van de reserves; de rest is verschoven naar stablecoinreserves en DeFi-leningen. Daarbij wijst Ethena ook op operationele aanpassingen, zoals het vervangen van een vaste 7-day unstaking cooldown door een dynamisch model dat beter aansluit op daadwerkelijke liquiditeit.
Institutionele leningen en beveiliging
Een concreet element is dat Ethena onderhandelt met spelers als Anchorage, Maple Institutional en Coinbase Asset Management om uitstaande USDe-reserves te gebruiken voor het verstrekken van overgecollateraliseerde leningen. Deze leningen moeten voldoen aan parameters van het Ethena Risk Committee: minimumcollateralisatie, concentratielimieten, automatische liquidatiegrenzen en looptijden die het risico op een liquiditeitsstress bij grootschalige aflossingen verminderen. Collateral wordt ondergebracht bij neutrale third-party custodians in een triparty-opzet om tegenpartij- en bewaringrisico te beperken.
Uitbreiding naar aandelen- en commodity-perps
Een opvallende stap is het meenemen van de basis trade-methode naar markten buiten crypto: equity en commodity perpetuals bieden soms hoge fundingrentes die voor delta-neutrale strategieën aantrekkelijk zijn. Ethena verwijst naar marktontwikkelingen waarin non-crypto perpetuals sterk groeien en waar funding rates soms substantieel zijn — voorbeelden tonen dat sommige commodity-perps gemiddeld tweecijferige fundingpercentages kunnen laten zien. Door die markten te betreden, zoekt USDe naar aanvullende bronnen van rendement zonder puur op crypto-perpetuals te steunen.
Gevolgen voor houders en de markt
Voor houders betekent de transitie dat USDe zich meer als een actief beheerd fonds gaat gedragen: prijsstabiliteit blijft het doel, maar de manier waarop rendement wordt gegenereerd verandert. De circulerende supply van USDe is geslonken naar ongeveer $5.9 miljard vanaf een piek van boven $14.6 miljard vóór de October 10 crash die meer dan $5 miljard van de marktwaarde veegde. Het governance-token ENA toont eveneens volatiliteit: het blijft ver onder zijn piekwaarde maar noteert incidenteel herstelbewegingen. De nieuwe mix vermindert afhankelijkheid van één enkelfactorstrategie, maar introduceert andere vormen van risico, zoals krediet- en tegenpartijrisico bij prime lending en RWA-exposities. Voor Ethena is het een logische pragmatische stap: de oude methode werkte niet meer consistent, dus werd het model aangepast om rendementsdoelen realistischer en gediversifieerder na te streven.